Frankfurt am Main (ots) – Aktienmärkte: vorerst Berg- und Talfahrt
Das Umfeld wird schwierig bleiben, insofern erwarten wir auch für die Aktienmärkte keine reibungslose Entwicklung.
– Weltweit dürfte sich das Wachstum auf 3% verlangsamen; vor
allem Europa wird eine Rezession erleben. Mit zunehmend strengeren
Kreditvergabekriterien in Europa sinken auch die Risiken. Die
Verschärfung der Kriterien könnte sich negativ auf die
Investitionstätigkeit und den Immobilienmarkt auswirken. Zum Glück
gehen die USA in wirtschaftlich einigermaßen solider Verfassung ins
neue Jahr, insofern mag sich der Abschwung in Grenzen halten. – In der Eurozone hält die Kreditkrise unvermindert an. Der
Antritt technokratischer Regierungen in Griechenland und Italien
dürfte die Reformen beschleunigen und die Märkte beruhigen, doch der
Mangel an Wachstum wird dadurch nicht zu lösen sein. Im gesamten
Euro-Raum heißt es jetzt Sparen und Schuldenabbau. Das hemmt Wachstum
und erschwert den Abbau von Defiziten. Es hat indes den Anschein,
dass die Krise jetzt auf die Endphase zusteuert. Darauf deutet
jedenfalls der Anstieg der Zinsen auf Kernländeranleihen im November
2011 hin. Am Ende steht entweder die Fiskalunion oder das
Auseinanderbrechen der EWU. – Zwar hat sich die EZB noch nicht zu einer direkten
geld-politischen Lockerung durchgerungen, doch die Bereitstellung von
frischen Mitteln in Höhe von 489 Mrd. Euro für den Bankensektor sowie
niedrigere Leitzinsen dürften sich als Rettungsanker erweisen und
somit zu einer indirekten quantitativen Lockerung über die Banken
führen. Wir wollen das allerdings nicht überbetonen, da die Banken
die Erlöse statt zum Kauf von Staatsanleihen auch zu
Refinanzierungszwecken verwenden könnten. – Vor allem bei europäischen Unternehmen erwarten wir einen
Rückgang der Gewinne. Die eigentliche Ursache dieses Abschwungs ist
der Rückgang des Umsatzwachstums, der wiederum direkt durch das
niedrigere globale Wachstum und rückläufige Gewinnspannen bedingt
ist. Doch im Gegensatz zu früheren Rezessionen erwarten wir diesmal
einen nur moderaten Gewinnrückgang. Momentan sind die Unternehmen
nicht durch Angebotsüberhänge oder Überkapazitäten belastet. Hinzu
kommt, dass deutsche Unternehmen in der letzten Erholungsphase nicht
wesentlich aufgespeckt haben. Die Kosten sind unter Kontrolle, so
dass die Unternehmen Umsatzeinbußen eher bewältigen können. Insgesamt
sind die Unternehmen in guter Verfassung. Die Bilanzen sind solide
und die Gewinnspannen haben wieder überwiegend das Niveau von vor der
Lehman-Krise erreicht – trotz der schleppenden Konjunkturerholung der
vergangenen zwei Jahre. Gleichwohl bestehen erhebliche Unterschiede
zwischen den Unternehmen. Rohstoffabhängige Firmen, die stark auf die
Nachfrage in Europa angewiesen sind, werden besonders schwer
betroffen sein. Dies gilt umso mehr, als dass die Schwellenländer die
Rohstoffpreise auf hohem Niveau halten werden. International tätige
Unternehmen dürften besser abschneiden. – Erschwerend kommt hinzu, dass heftige Stimmungsschwankungen
den Markt belasten. Das bedeutet nicht nur höhere Volatilität,
sondern auch eine stärkere Korrelation zwischen den Aktienmärkten.
Aus diesem Grund gehen wir bei unserer Top-down-Strategie mit der
entsprechenden Zurückhaltung vor.
Positiv ist indes, dass die aktuellen Bewertungen bereits viele dieser Unwägbarkeiten widerspiegeln. Historisch betrachtet liegen bei globalen Aktien die KGVs des letzten Geschäftsjahres um über eine Standardabweichung unter ihrem Durchschnitt der vergangenen 40 Jahre. In Europa haben sich die Bewertungen gegenüber den Staatsanleihemärkten auf nahezu dem Niveau eingependelt, das im Anschluss an die Lehman-Krise zu beobachten war. Das liegt natürlich ebenso sehr an den niedrigen Anleiherenditen wie an den günstigen Aktienbewertungen In einem von niedrigem Wachstum bzw. Rezession geprägten Umfeld bewegen sich Anleiherenditen und Aktien in die gleiche Richtung. Gleichwohl sind die Rezessionsrisiken bei diesen Bewertungen zweifelsohne bereits eingepreist. Wäre da nicht das anhaltende Risiko eines systemischen Zusammenbruchs infolge der Staatsschuldenkrise, würden wir Aktien sicherlich optimistischer einschätzen. Entschlossenes Handeln aufseiten der wirtschaftspolitisch Verantwortlichen könnte dieses Risiko eliminieren und damit zu einem 15-20%igen Kursanstieg bei europäischen Aktien sorgen.Insofern sind die Entwicklungen in Griechenland und Italien sowie die Maßnahmen der EZB zwar ermutigend, doch wir würden weitere Fortschritte in Richtung Fiskalunion begrüßen. Eine solche Entwicklung ist zwar nicht gänzlich ausgeschlossen, wird aber durch einzelstaatliche Wahlkampfinteressen und anti-europäische Rhetorik behindert.
Vor diesem Hintergrund geht unser Basisszenario lediglich von Renditen im mittleren einstelligen Bereich an den entwickelten Aktienmärkten aus. Unsere Präferenz gilt 1. Japan, 2. den USA, 3. Großbritannien und 4. der Eurozone (in dieser Reihenfolge).
Die Wahrscheinlichkeit von Abweichungen, ob positiv oder negativ, ist jedoch recht hoch.
– Belastend ist vor allem das Risiko, dass die
Staatsschuldenkrise eine globale Rezession auslöst. Das würde 2012
zu einem deutlichen Rückgang der Erträge führen und einen Anstieg der
KGVs verhindern. – Aufwärtspotenzial besteht, falls eine umfassende Lösung der
Euro-Krise erzielt werden kann. Dies würde eine deutliche Reduzierung
der Risikoaufschläge und somit günstigere Bewertungsparameter
bedeuten. Bei einem solchen Szenario hielte das globale Wachstum an
und die Ertragseinbußen in Europa wären begrenzt.
Die Aussichten für die Schwellenländermärkte sind indes besser. 2011 hatten diese Märkte enttäuscht. Das lag vor allem an der strafferen Geldpolitik zu Beginn des Jahres, weltweiten Wachstumssorgen und der zunehmenden Risikoaversion, die die Rückführung ausländischen Kapitals anstieß. Osteuropäische und lateinamerikanische Fonds büßten 2011 über 10% ihres Vermögens ein, während die Kapitalzuflüsse auf die entwickelten Märkte stabil blieben. Tatsächlich handelte es sich hierbei um die größten Kapitalabflüsse seit 2008. Aufgrund ihrer überlegenen Fundamentaldaten (u. a. geringe Verschuldung, höheres Wachstum, größerer antizyklischer Spielraum, attraktive Bewertungen) dürften EM-Aktien jedoch wieder aufholen. Eine geldpolitische Lockerung in China könnte dabei als Auslöser für eine erneute Outperformance fungieren. Mit Rückgang der Inflation in China ist das ein realistisches Szenario.
Neben den Emerging Markets gibt es noch zwei weitere Themen, die eine Outperformance anstoßen könnten. Da ist zunächst die Verlagerung von den defensiven hin zu den zyklischen Sektoren zu nennen. Zwar liegen die Bewertungen von Zyklikern im Vergleich zu defensiven Werten bereits annähernd auf den Niveaus von vor der Rezession. Letztlich dürfte das Timing der Trendwende jedoch von der Ertragsdynamik abhängen. Trotz deutlicher Rating-Herabstufungen sind die Bottom-up-Prognosen für das kommende Jahr immer noch zu optimistisch. Wir erwarten daher, dass die Ertragsdynamik auf kurze Sicht negativ bleibt. Nach unserer Einschätzung wird der Aufschwung wohl im ersten Quartal 2012 einsetzen, wahrscheinlich in den USA. Das dritte Thema ist das anhaltende Interesse an nachhaltigen bzw. steigenden Dividenden. Nach unserem Dafürhalten können die Dividenden auch bei moderaten Gewinnrückgängen stabil bleiben. Die Unternehmen verfügen über die erforderlichen Mittel, und die Ausschüttungsquote ist niedrig.
Allerdings ist die Situation nicht mehr so klar wie noch vor zwölf Monaten:
– Durch das Anlegerinteresse an den Dividendenwerten von
Qualitätsunternehmen hat sich die relative Bewertung von einem Ab- zu
einem Aufschlag gewandelt. – Zudem sei darauf hingewiesen, dass die Dividenden nicht in
jedem Sektor sicher sind. Die nachfolgende Tabelle illustriert unsere
Einschätzung des Dividendenrisikos der verschiedenen Sektoren.
– Ein weiterer Faktor ist, dass Unternehmen über genau das
verfügen, was Regierungen brauchen: Cash und die Fähigkeit, in
künftiges Wachstum zu investieren. Sofern sich die Wirtschaft also
mit Investitionen zurückhält, mag es sein, dass Regierungen die
Körperschaftsteuer
anheben. – Und schließlich mag auch das öffentliche Rampenlicht bei der
Entscheidung über eine Dividendenerhöhung abschreckend wirken.
Pressekontakt:
ING Investment Management
Birgit Stocker
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T: +49 69 50 95 49 – 15
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